本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議
在周期拐點下注，要用勇氣戰(zhàn)勝恐懼。
一個行業(yè)虧損最嚴重的時候，也是投資者對這個行業(yè)最悲觀的時候，呈現(xiàn)的股價往往也是最具有吸引力的時候。
當下的面板行業(yè)就是如此。從2022年10月開始，面板的價格開始呈現(xiàn)明顯反彈。周期向上的拐點正在呈現(xiàn)。
行情在猶豫中展開，在彷徨中延伸。盡管行業(yè)見底邏輯已充分演繹，但恐懼仍然在主導(dǎo)著市場。
在我們看來，關(guān)于行業(yè)拐點的諸多草蛇灰線，預(yù)示著面板產(chǎn)業(yè)的周期巨輪正在悄悄起航。
在強周期的面板行業(yè)，產(chǎn)品價格變動邏輯，是繞不開的指標。
如果我們把全球面板行業(yè)的建設(shè)周期、產(chǎn)能爬坡速度和庫存周期放在一起觀察，不難發(fā)現(xiàn)，面板行業(yè)的周期呈現(xiàn)清楚的3年一輪周期的特點。
面板的上一輪周期始于2016年，結(jié)束于2019年，并以中國面板產(chǎn)業(yè)大獲全勝而告終。
隨著日企退出，三星關(guān)閉一條7代線，2016年下半年開始，面板行業(yè)開啟了周期上行之路，但2017年隨著大陸京東方和華星的10.5/11代高世代線集中投產(chǎn)，價格進入長周期下行，至2019年12月見底。
這輪周期中，伴隨著價格的慘烈下跌，既加速了韓國企業(yè)的退出，也成就了中國面板廠商產(chǎn)業(yè)地位歷史性跨越：三星和LG陸續(xù)開始退產(chǎn)，三星蘇州廠賣給華星，中電賣給京東方，完成了一輪行業(yè)洗牌，實現(xiàn)了京東方和華星全球領(lǐng)先的地位。
在此之后，中國大陸顯示產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)值已超過4000億元，市場份額也提升至全球第一位。
而最近這一輪，全球面板產(chǎn)業(yè)也走出了相似的36個月周期。
經(jīng)過上一次洗牌，從2020年6月至2021年7月，面板漲價周期持續(xù)了13個月之久。與漲價周期同向的，是眾多面板廠的利潤紛紛創(chuàng)下新高。
以TCL 科技為例，2021 年半年度實現(xiàn)營業(yè)收入為 742.99 億元，同比增長 153.29%；歸母凈利潤 67.84 億元，同比增長 461.55%。
周期的力量也直接提振了所有面板廠商的市值：京東方，TCL科技和彩虹股份的股價在2021年的二季度不約而同的完成了周期登頂。
在14個月時間內(nèi)，TCL科技股價最高站上了9.76元，市值沖至1369億。
不過，史上行業(yè)最長的漲價周期的派對很快就戛然而止。這一次的問題來自于需求端。
從2021年8月開始，由于新冠疫情反復(fù)、俄烏戰(zhàn)爭、海外通脹和歐洲能源危機交錯影響，面板終端需求開始共振下行。
不過，本輪一年半的需求下行周期，也預(yù)示著新的上行周期不會太遠：周期投資的時間節(jié)點的規(guī)律清楚可見。
圖：液晶電視面板價格走勢（美元/片），來源：WitsView
【2】新周期的黎明——供給出清引發(fā)需求拐點
對于所有周期行業(yè)而言，供給出清是大機會的必要前提。任何一個超級周期，無一例外都在兌現(xiàn)這一邏輯：
以2015年的煤炭為例，當時的產(chǎn)能供給嚴重過剩，煤價一路狂跌，超七成煤企陷入虧損。
從2016年開始，國家開始推動煤炭供給側(cè)改革，小型煤礦退出，行業(yè)集中度得到大幅提升。
隨著主動去產(chǎn)能的加速和行業(yè)集中度的顯著提升，煤炭行業(yè)的上行周期很快到來。
以龍頭陜西煤業(yè)為例，2021年的陜西煤業(yè)營業(yè)利潤達414億，2016年僅為51億。而市值更是連漲近10倍，從2016年的最低點272億，沖到2022年最高2458億。
面板行業(yè)同樣如此，我們不妨從供需兩個層面來看這個問題：
從2021年Q3算起，已經(jīng)衰退整整5個季度，從供給端看已經(jīng)實現(xiàn)了率先出清。
從行業(yè)玩家的近況，周期見底的信號已經(jīng)非常明顯：
首先是，面板行業(yè)2022年三季報都陷入巨額虧損。
財報顯示，受消費市場低迷影響，各家業(yè)績一片慘淡，虧損公司之間差距正在拉大，其中，友達、群創(chuàng)、LGD虧損較大。
昔日面板巨頭LG顯示第三季度銷售額6.77萬億韓元，第三季度經(jīng)營虧損7593.1億韓元（近40億人民幣）。
而中國臺灣“面板雙虎”——友達和群創(chuàng)的2022年三季度財報則更為糟糕。
數(shù)據(jù)顯示，友達第三季度單季虧損 104.26 億新臺幣（約 23.46 億元人民幣）。群創(chuàng)光電10月27日公布2022年第三季營運成果，營業(yè)凈損154億元新臺幣（約人民幣34.7億元），稅后凈損127億元新臺幣（約人民幣28.6億元）。
大陸廠商方面，京東方更是交出了6年來最差的三季報：總營收411.3億元，同比下降24.7%；歸母凈利潤虧損13億元，同比下降118%。
彩虹股份的三季報營業(yè)總收入20.18億元，同比下降39.94%，三季度歸母凈利潤-9.74億元，同比下降257.34%，自2021年四季度開始已連續(xù)虧損4個季度。
TCL科技三季度營業(yè)總收入420.15億元，同比下降9.98%，三季度歸母凈利潤-3.83億元，同比下降116.59%。
不難理解，當一個行業(yè)每一個玩家都在虧損的時候，面板生產(chǎn)已逼近材料成本線，部分尺寸的面板甚至跌破現(xiàn)金成本，實際向我們證明了一件事：跌入谷底的面板價格已經(jīng)沒有進一步下探空間。
從11月上旬電視面板價格全線上漲，我們已經(jīng)可以看到這個不可逆趨勢。實際上，從10月份看，部分規(guī)格液晶面板已經(jīng)開始進行試探性漲價。
數(shù)據(jù)來源：Witsview
不難看出，韓國廠商已經(jīng)失去了競爭力，在經(jīng)營壓力之下，韓國廠商選擇加速產(chǎn)能退出，優(yōu)勝劣汰得以強化。
2022年6月，三星關(guān)閉了在韓國的最后一條LCD面板生產(chǎn)線，結(jié)束了運營30年的液晶面板業(yè)務(wù)。而LG Display決定在2023年前停止為韓國電視市場生產(chǎn)LCD面板，而其中國LCD工廠也決定將部分電視面板生產(chǎn)線轉(zhuǎn)換為IT面板生產(chǎn)線。
當年風(fēng)光無限的韓系面板雙雄將全線退出LCD行業(yè)，全球產(chǎn)能供給將得到進一步優(yōu)化。
隨著韓廠逐漸退出產(chǎn)能，中國臺灣廠商也因為世代線低舊失去競爭力而逐步退出TV面板主流市場，轉(zhuǎn)去工控、商顯等細分領(lǐng)域。根據(jù)Business Korea數(shù)據(jù)，在2021年，中國大陸面板廠商銷售收入份額為41.5%，超過韓國廠商33.2%，終結(jié)了韓國在全球新型顯示領(lǐng)域長達17年的霸主地位。
中國廠商在電視面板領(lǐng)域市占率更是一騎絕塵，2022年上半年出貨量也達到8400萬片，全球市占率達到67%，較去年同期上漲了6.2個百分點；韓國廠商上半年電視液晶面板市占率僅剩15%。
市占率過半之后，中國大陸面板廠商就掌握了產(chǎn)能控制的主動權(quán)，在本次需求下行周期中，中國廠商開始主動降低稼動率，穩(wěn)定面板產(chǎn)品價格，提升中國大陸企業(yè)的定價權(quán)。
根據(jù)Forecast數(shù)據(jù)，2022年4月開始，各大面板廠紛紛加大減產(chǎn)力度，在三季度末稼動率已降低至7成以下。在價格恢復(fù)到合理水平前，預(yù)計行業(yè)稼動率將維持低位運行。
圖：面板廠加大減產(chǎn)力度，預(yù)計稼動率降至7成以下，來源：Forecast
綜合以上幾點，我們不難看出，面板在低價位徘徊已經(jīng)很難持續(xù)，價格回歸理性的黎明正在到來。
從需求端分析，雖然經(jīng)濟復(fù)蘇疲弱、高通脹導(dǎo)致的購買力下降對面板造成了短期很大程度影響，但沒有真正削弱人們對面板的長期穩(wěn)定需求。
從電視角度看，2022年作為電視消費低基數(shù)的一年，2023年顯示行業(yè)比較確定會回到正增長，無論是北美還是中國，隨著面板價格下跌，終端市場受低價狀態(tài)刺激，聰明的消費者開始了一波換機潮的啟動。
不難判斷，2017-2019年的50-55吋主流尺寸將被新的65-75吋替換。中國市場雙十一的銷售數(shù)據(jù)已經(jīng)在體現(xiàn)這一趨勢，據(jù)GFK統(tǒng)計，2022年雙十一期間，中國市場75吋電視面板銷售份額超過30%，提升至第一位，甚至有很多消費者開始選擇85吋電視，帶動85吋和86吋電視銷售額份額也達到了10%，超大屏?xí)r代加速來臨。
長期看，不出意外的話，TV作為面板消費主力會保持在一個長期穩(wěn)定的銷量，過去10年全球TV銷量一直穩(wěn)定在2-2.2億臺的區(qū)間。
短期來看，隨著Q4 進入銷售旺季，各大TV終端品牌的采購逐季改善，開啟回補庫存動作，為傳統(tǒng)銷售旺季和2023年終端需求回歸做戰(zhàn)略庫存準備。
根據(jù)The Elec，全球電視機龍頭三星Q4季度的液晶電視面板的采購量已上調(diào)兩成，從原計劃的850萬增加至950萬-1000萬。三星定下2023年電視出貨量超過4000萬臺的目標，明顯高于2022年出貨量。
巨頭的準備自有其邏輯，需求拐點已經(jīng)清晰可見：
其中，北美已經(jīng)擺脫了上半年負增長趨勢，自2022年7月開始，已連續(xù)4個月銷量同比實現(xiàn)正增長。而新興市場更是一改之前的頹勢，在低價促銷的刺激下，全球增量需求開始爆發(fā)。
圖：北美銷售數(shù)據(jù)；來源：NPD
TrendForce集邦咨詢報告顯示，2022年第三季度，全球電視出貨量達5139萬臺，環(huán)比增長12.4%，考慮到為沖刺今年的出貨量，各大品牌進行了大促銷，預(yù)計將推動四度電視出貨量環(huán)比增長10.8%，達到5696萬臺。
從前文我們可以得出結(jié)論，供給側(cè)的迅速出清，和需求側(cè)清晰可見的翻轉(zhuǎn)，都預(yù)示著接下來，面板行業(yè)會迎來一輪新的上行周期。
在這輪面板價格的上行周期，不難看出，TV收入占比超過50%的TCL科技將最為受益：TCL早已占據(jù)全球電視面板龍頭的位置。
關(guān)于TCL科技在電視面板行業(yè)的競爭力，一組中報文字足以說明問題：
TCL華星TV面板市場份額位居全球第二，55吋和75吋產(chǎn)品份額全球第一，65吋產(chǎn)品份額全球第二，8K和 120HZ高端電視面板市場份額穩(wěn)居全球第一。而在交互白板、數(shù)字標牌、拼接屏等商用市場，TCL華星也已經(jīng)成為頭部客戶的核心供應(yīng)商，其中交互白板市場份額全球第一。
【1】經(jīng)過一輪周期洗禮，大陸面板廠實現(xiàn)寡頭壟斷，盈利穩(wěn)定性大幅提升
如果我們回看比賽錄像，不難發(fā)現(xiàn)，從日本到韓國，到中國臺灣，全球面板主陣地經(jīng)歷了數(shù)次轉(zhuǎn)移，最終來到中國大陸。
經(jīng)過逆周期投資，大陸面板廠獲得了絕對的份額優(yōu)勢——擁有全球占比最高的LCD高世代線條數(shù)以及面板產(chǎn)能。
展望未來，新的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移地或不復(fù)存在，而新進者又很難在成熟階段進入分到一杯羹。
以京東方和TCL為首的大陸面板廠領(lǐng)先的地位將更加難以撼動，他們將成為參與終局盛宴的超級玩家。
圖：2016-2025年全球面板產(chǎn)能區(qū)域占比趨勢預(yù)測，來源：CINNO Research
全球面板行業(yè)，份額進一步向中國大陸集中后，產(chǎn)業(yè)供給側(cè)將更加有序，供給波動也將隨之降低。
同時，隨著大陸廠逐漸掌握產(chǎn)業(yè)鏈話語權(quán)，帶來的規(guī)模效應(yīng)和技術(shù)優(yōu)勢也將逐步體現(xiàn)，最終都會體現(xiàn)在公司利潤表上。
回看面板產(chǎn)業(yè)發(fā)展的歷史，就是一部價格戰(zhàn)的歷史。不過，這一次很可能有所不同。隨著，競爭格局穩(wěn)定之后，龍頭廠商已經(jīng)由擴充產(chǎn)能獲得比較優(yōu)勢轉(zhuǎn)向追求長期收益。
投資龍頭，將成為開啟這次周期的關(guān)鍵密匙。
實際上，面板格局的這場龍頭游戲，在存儲芯片市場早已上演，結(jié)局并不難測。
就在2021年，三星、海力士、美光占有率依次為43%、28%、23%，合計達94%，從2013年至今，三大原廠合計市占率持續(xù)超過90%，在2019年達到頂峰99%。
但完成這一切，三星用了整整20年：2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫，導(dǎo)致內(nèi)存行業(yè)大洗牌。2001年現(xiàn)代LG合并，之后，韓國的三星、海力士，美國的鎂光、德國的英飛凌和日本的爾必達成為主要玩家。
2008年金融危機，DRAM跌破成本價，三星利用存儲器行業(yè)強周期性的特點，在產(chǎn)能過剩，價格下跌，其他企業(yè)減產(chǎn)時，靠韓國政府輸血，逆勢擴產(chǎn)，進一步殺價，逼迫對手退出競爭。
2009年，由英飛凌內(nèi)存部門拆分出去的奇夢達宣布破產(chǎn)。
2012年，DRAM價格又一次下跌，三星再次瘋狂擴產(chǎn)打壓低價格，這次日本的爾必達沒有堅持住，隨后被鎂光收購。
最終，三星、海力士、鎂光成為DRAM最大贏家，吃下整個市場。隨后就是今天海力士工廠火災(zāi)，明天三星工廠斷電，存儲芯片從供大于求變成經(jīng)常供不應(yīng)求。
回看歷史，三星的 “反周期套路”確實很高明，不過，這次的戲碼中，中國大陸面板廠商變成了主角。
眾所周知，面板行業(yè)的資金壁壘極高，以TCL/華星光電開建11代面板生產(chǎn)線為例，單條線投資規(guī)模427億元，新企業(yè)的進入門檻高的驚人。
在新世代線投產(chǎn)潮——產(chǎn)能過剩——面板降價——利潤下滑——面板廠主動降低產(chǎn)能利用率，落后企業(yè)面臨淘汰——需求回升，產(chǎn)能不足——面板漲價——新一輪的產(chǎn)線投入的殘酷淘汰賽循環(huán)下，最終只會呈現(xiàn)剩者為王的局面。
我們此時的預(yù)測不妨大膽一點：歷經(jīng)多輪周期洗禮，面板產(chǎn)能快速擴張期已經(jīng)落下帷幕。
2021年之后，整個面板產(chǎn)業(yè)已經(jīng)很少有新增產(chǎn)能，一般產(chǎn)線建設(shè)和量產(chǎn)爬坡的周期需要2-3年，目前清晰可預(yù)見的未來2-3年已經(jīng)開建但尚未量產(chǎn)的只有廣州華星T9這一條產(chǎn)線。不難理解，2020年大陸面板廠份額占據(jù)第一之后，新建產(chǎn)能動力開始明顯放緩，更多是在周期低谷行業(yè)整合，比如之前華星收購三星蘇州廠，京東方收購中電2條線。
除了行業(yè)低谷的并購，大家看到的產(chǎn)能擴張，更多是查漏補缺的選擇：TCL華星要補足中尺寸IT產(chǎn)能，所以投建了廣州t9，通過8.6代高規(guī)格IT產(chǎn)線降維打擊臺灣現(xiàn)有的低世代IT產(chǎn)線，復(fù)制其在TV面板的領(lǐng)先之路，實現(xiàn)全尺寸龍頭地位。
對于TCL這樣的一個年經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入200-300億的公司來說，當產(chǎn)能擴張接近尾聲，資本開支迅速下降，且產(chǎn)線折舊陸續(xù)到期帶來固定資產(chǎn)折舊攤銷壓力驟減后，TCL將成為一家成色十足的現(xiàn)金奶牛，一場周期的戴維斯雙擊正在上演。
圖：TCL經(jīng)營活動現(xiàn)金流入，來源：Wind
股價的底部從來不是預(yù)測出來的，真正的底部是市場交易出來的。
恐懼和貪婪在市場中的直觀體現(xiàn)就是估值。
以TCL的估值為例，我們可以清楚看出當前正處在周期哪一個階段。
回溯歷史，上一輪周期在2019年12月見底，當時的TCL科技PB估值約1.8倍，目前TCL科技PB估值已低至1.6倍， 而2021年TCL科技股價最高點PB估值超過4倍，這里的估值彈性空間可見一斑。
一旦估值低到隱含了所有悲觀預(yù)期，隨著利空出盡，“怎么走都是向上。”
全球面板周期之船，正在悄悄起航，對投資者來說，是時候用理性戰(zhàn)勝恐懼了。
有時候，越是簡單的投資，越需要擁有在谷底仰望星空的勇氣。
