《信天創(chuàng)投企服研報(bào)集》收錄了近三年我們?cè)谄蠓I(lǐng)域基本所有的研報(bào)和認(rèn)知。自從2016年開始專注于企服領(lǐng)域之后，我們一直以獨(dú)立思考和深度行研的方式驅(qū)動(dòng)投資，從研報(bào)里可以清楚的看到我們認(rèn)知不斷演進(jìn)和迭代的過程。
隨著2019年以后SaaS的概念深入人心，我們所輸出的許多內(nèi)容和理念也慢慢被創(chuàng)業(yè)者和投資人所接受。
例如DBRR、NDR、收稅、多輪驅(qū)動(dòng)、指數(shù)增長、PMF、SaaS核心指標(biāo)、飛輪效應(yīng)、自我催化模型、可選擇性、創(chuàng)始人特質(zhì)、重視KA、組織能力、生態(tài)、SDR、資本效率、現(xiàn)金效率、中高頻、行業(yè)云、高客單、耐力、低代碼化、網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)、MarTech、CEM、NPS、PLG、燈塔客戶、云原生、端到端、新物種、周轉(zhuǎn)速度、北極星指標(biāo)等等。其中既包含了投資邏輯、產(chǎn)品設(shè)計(jì)、市場營銷，也包括了組織能力和商業(yè)模式。
今年SaaS一二級(jí)市場遇到了不少挑戰(zhàn)，也出現(xiàn)了很多噪音，想借此談?wù)勎覀兊目捶?，作?022年對(duì)于SaaS市場的感悟。
要認(rèn)知未來應(yīng)該如何創(chuàng)業(yè)和投資，就要了解市場所處的階段。
過去2年，技術(shù)的范式轉(zhuǎn)移、新冠疫情以及低利率刺激了SaaS市場的極度繁榮。但是隨著疫情的穩(wěn)定、流動(dòng)性的收緊以及戰(zhàn)爭的影響，美國SaaS公司的估值倍數(shù)出現(xiàn)了很大的下滑，從平均20.8倍下降到8.8倍。
事實(shí)證明，SaaS的估值倍數(shù)與利率成反比。
對(duì)比來看，SaaS公司的估值倍數(shù)已經(jīng)降到了低于大部分歷史水平的程度：比5年平均水平的12.9倍低32%，比10年平均水平的9.4倍低7%，僅比15年平均水平的6.2倍高出30%。很容易看出SaaS股票已經(jīng)超賣了。
根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，互聯(lián)網(wǎng)泡沫從高峰到低谷用了10個(gè)季度，而2007年大衰退用了9個(gè)季度。如果現(xiàn)在的回落與2008年類似，那將只是一個(gè)短暫的小插曲，對(duì)整個(gè)一級(jí)市場影響有限。
同時(shí)樂觀的一面是：SaaS的商業(yè)基礎(chǔ)仍然健康，今天代表性的企業(yè)比歷史上的增長更快、效率更高，例如僅僅GitLab一家上個(gè)季度就增長了69%，所以反彈也會(huì)很快，雖然可能永遠(yuǎn)達(dá)不到21年第三季度的程度。
還有一點(diǎn)值得關(guān)注，在最近的Vista SaaS CEO大會(huì)上有一個(gè)有趣的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)：與效率較低的公司相比，效率高的SaaS公司受到的打擊沒有那么嚴(yán)重，例如Zoominfo、Bill.com和Atlassian。
Zoominfo（20.6倍Multiple）的價(jià)格基本保持在過去一年的平均水平，市值仍然為227億美元。它的效率奇高，并且有39%的營業(yè)利潤率。
同樣，Bill.com（25.2倍Multiple）的市值保持在210億美元左右，它也擁有非常高效的營銷和擴(kuò)張模式。
類似的還有Atlassian（22.8倍Multiple），幾乎不需要銷售的模式仍然具有非常高的效率，以及CrowdStrike和MongoDB。我們可以在BVP的網(wǎng)站上看到不同企業(yè)之間的對(duì)比，與創(chuàng)紀(jì)錄增長但是效率不高的公司相比，效率高的企業(yè)擁有更好的二級(jí)市場表現(xiàn)。
結(jié)論是，在市場動(dòng)蕩時(shí)，效率再次成為SaaS企業(yè)的關(guān)鍵要素。
當(dāng)前環(huán)境之下，創(chuàng)業(yè)者需要重視一切效率，例如現(xiàn)金效率、組織效率、人效、銷售效率，保持與同行業(yè)做對(duì)比，停止不健康的燒錢擴(kuò)張模式。
“我很少談到PLG是因?yàn)樵谥袊袌霏h(huán)境還并不成熟。”信天創(chuàng)投管理合伙人蔣宇捷說道。
中國和美國國情不一樣，美國適用的模式在中國不一定適用?！?a target="_blank" rel="noopener noreferrer nofollow" data-linktype="2">信天研報(bào) | 美國云化企業(yè)服務(wù)市場研究（四）: 啟示》提到中國企業(yè)結(jié)構(gòu)和美國有著巨大差異，美國有著大量已經(jīng)驗(yàn)證了針對(duì)SMB的商業(yè)模式，包括Intuit、Shopify、Legalzoom、Notion、Atlassian、Figma等等，而在中國已經(jīng)驗(yàn)證的只有金山辦公以及電商SaaS。
PLG是一種很好的產(chǎn)品理念，我認(rèn)為它的精髓是設(shè)計(jì)一套簡單的流程，可以快速觸達(dá)潛在客戶，同時(shí)其能夠清晰的體驗(yàn)到產(chǎn)品價(jià)值。這有幾個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)：
PLG可以部分解決產(chǎn)品和增長問題，但是2010年以來，基本所有面向個(gè)人和SMB的SaaS公司都沒有解決商業(yè)模式從1到10的問題，PLG并不能改變這一點(diǎn)。在中國被證明成功的商業(yè)模式還是To大客戶，與之對(duì)應(yīng)的是銷售、交付和服務(wù)能力，PLG更適合作為一種補(bǔ)充。
所以不要過度迷信PLG，它反映的是投資人和創(chuàng)業(yè)者對(duì)于To B慢模式的焦慮。
我們的投資組合里既有像法大大、司庫立方、巧思科技這樣的通用SaaS，也有美味不用等、飛榴科技、邁思科技這樣的垂直SaaS。
通用SaaS天花板較高，但是好的方向少，大多數(shù)入場門檻較低、競爭激烈，難以很快形成贏家通吃效應(yīng)，CRM、電子簽名、RPA、aPaaS、SCRM、CEM等賽道早期的時(shí)候往往有數(shù)十家企業(yè)在激烈競爭，其中還不乏互聯(lián)網(wǎng)巨頭，對(duì)于早期投資來說除了有很強(qiáng)的選中賽道和賽馬的能力之外，還需要很好的運(yùn)氣。
垂直SaaS的TAM較低，但是門檻更高，機(jī)會(huì)更多。這里的門檻一方面是行業(yè)認(rèn)知和資源，也包括在具體場景中軟硬結(jié)合、提供全流程解決方案的能力。在數(shù)字經(jīng)濟(jì)時(shí)代（vs實(shí)體經(jīng)濟(jì)），垂直行業(yè)的軟件將更多的和由5G和物聯(lián)網(wǎng)驅(qū)動(dòng)的信息物理系統(tǒng)進(jìn)行交互，同時(shí)也需要有一套軟硬件、材料、工藝和流程相關(guān)的整體解決方案。在垂直領(lǐng)域，企業(yè)容易更快形成細(xì)分壟斷，投資機(jī)構(gòu)也更容易建立認(rèn)知和資源上的壁壘。
對(duì)于投資垂直行業(yè)SaaS，認(rèn)知上的差異包括：
從追求大公司到中型公司：要降低對(duì)TAM的預(yù)期，垂直行業(yè)的SaaS及軟件未來是一條專精特新的上市路徑，數(shù)億營收就可以達(dá)到北交所和科創(chuàng)板的上市門檻，所以垂直行業(yè)數(shù)十億的TAM也能達(dá)到這個(gè)要求。
如何提升TAM？垂直行業(yè)的SaaS最好切入核心業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)，這樣一方面橫向可以切入業(yè)務(wù)相關(guān)的上下游環(huán)節(jié)，而縱向可以沿著產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的方向走，從單點(diǎn)形成產(chǎn)業(yè)上的閉環(huán)。
不一定只做軟件：垂直行業(yè)軟件加硬件是更好的思路，一方面壁壘更強(qiáng)，另外也能極大提升公司收入和TAM，甚至以硬件作為切入點(diǎn)都是可以的。
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云的重要性無出其右
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基本所有類型的軟件結(jié)合云都有再造一家獨(dú)角獸公司的機(jī)會(huì)
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美國許多成功的企業(yè)服務(wù)公司建立在著名的開源軟件上
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美國通用SaaS市場大于垂直SaaS/中國反之
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中國VS美國企業(yè)結(jié)構(gòu)：金字塔VS紡錘型
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SaaS的最終路徑是從SaaS切入PaaS
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絕大部分SaaS企業(yè)關(guān)鍵指標(biāo)只適合中后期已經(jīng)規(guī)?；腟aaS企業(yè)，對(duì)于國內(nèi)初創(chuàng)期的公司很難直接套用
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美國企業(yè)服務(wù)公司成功的重要因素之一：創(chuàng)始人是軟件行業(yè)高管，以及有成功創(chuàng)業(yè)經(jīng)驗(yàn)
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高M(jìn)BRR驅(qū)動(dòng)Shopify增長
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在中國，SaaS必須有比較好的收費(fèi)模式才能Cover很大一部分成本和建立規(guī)?；幕A(chǔ)，羊毛完全出在豬身上這種互聯(lián)網(wǎng)模式在中國企服市場很難實(shí)現(xiàn)
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在基礎(chǔ)產(chǎn)品之上必須還有高附加值的商業(yè)模式，以實(shí)現(xiàn)雙輪或者多輪驅(qū)動(dòng)
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是否虧損并不是企業(yè)服務(wù)公司能否上市的關(guān)鍵，重要是增速和營收規(guī)模
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新一代企業(yè)服務(wù)公司從A輪到上市時(shí)間最快約為5年
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根據(jù)國外上市企業(yè)服務(wù)公司按圖索驥是很好的方法，但是要根據(jù)中國國情和行業(yè)特性實(shí)際分析
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不同業(yè)務(wù)的商業(yè)模式、毛利率、增速不一樣，估值需要分開核算
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企業(yè)服務(wù)公司最好的路徑之一是B2B2C的平臺(tái)模式
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新一代的企業(yè)服務(wù)公司的資本效率更高
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ToC的公司對(duì)資本的依賴性更嚴(yán)重
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跨越了一二級(jí)市場之后，美國ToB和ToC公司的成長周期基本一致
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公司的真實(shí)價(jià)值要用自由現(xiàn)金流來判斷
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ToB公司的持續(xù)性、資本效率還有安全邊際，在目前來看的確比ToC公司更高
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ToB公司其實(shí)可以通過ToC和ToB兩種商業(yè)模式結(jié)合來拓展客戶群
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除了自由現(xiàn)金流，還要回歸到價(jià)值投資本身，要看產(chǎn)品為客戶創(chuàng)造的真實(shí)價(jià)值
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SaaS是最容易賺到戴維斯雙擊的賽道，IPO僅僅是一個(gè)開始
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Snowflake的模式是我最喜歡的全托管和用量兩種模式的結(jié)合
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投資早期宏觀經(jīng)濟(jì)影響微乎其微，任何領(lǐng)域和行業(yè)都有機(jī)會(huì)
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消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)公司市值主要來自于上市之前一級(jí)市場的定價(jià)，SaaS公司主要來自于上市之后業(yè)務(wù)和估值雙重的長期增長
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SaaS公司本質(zhì)是共生經(jīng)濟(jì)，消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)公司是競爭經(jīng)濟(jì)
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SaaS公司的資本效率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)公司
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SaaS市場的天花板遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有到來
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SaaS的壁壘在于產(chǎn)品力
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SaaS本質(zhì)輸出的是管理理念和方法論
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反對(duì)SaaS原教旨主義
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新一代SaaS：端到端和一體化、無邊界核心系統(tǒng)、超定制和利基生產(chǎn)
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